Stablecoiny: co może pójść nie tak z parytetem i emitentem?

Stablecoin to kryptoaktywo, które ma trzymać stałą wartość: jeden token za jednego dolara albo jedno euro. Historia pokazuje jednak, że to powiązanie potrafi pęknąć w kilka godzin, a o odzyskaniu pełnej kwoty decydują wydawca, jego zabezpieczenie i przepisy. Wyjaśniamy, skąd biorą się te ryzyka i co w Unii Europejskiej zmieniają nowe regulacje.

Na czym polega parytet stablecoina i jego utrata?

Parytet stablecoina to relacja jeden do jednego z walutą odniesienia, najczęściej z dolarem amerykańskim. Tę obietnicę wspierają aktywa wydawcy albo mechanizm zapisany w kodzie. Utrata parytetu (z ang. depeg) oznacza według Europejskiej Rady do spraw Ryzyka Systemowego (ESRB) znaczące i dłuższe odchylenie od wartości odniesienia. Bank Rozrachunków Międzynarodowych (BIS) przypomina, że takie tokeny krążą na rynku wtórnym po kursie, który może odbiegać od wartości nominalnej. Unijne rozporządzenie MiCA – akt o rynkach kryptoaktywów – reguluje je od 2024 r. jako osobną kategorię.

Jakie rodzaje stablecoinów niosą różne ryzyka?

Rodzaje stablecoinów różnią się przede wszystkim tym, co stoi za obietnicą stałej wartości. ESRB w raporcie z października 2025 r. odróżnia tokeny zabezpieczone poza blockchainem, czyli gotówką i bezpiecznymi aktywami, od zabezpieczonych w samym łańcuchu bloków, najczęściej kryptoaktywami. Osobną grupę tworzą stablecoiny algorytmiczne, które próbują utrzymać cenę zmianą podaży zamiast realnego pokrycia. Każdy z tych modeli ma inny słaby punkt:

Rodzaj stablecoina	Co ma utrzymać kurs 1:1	Gdzie leży słaby punkt
Zabezpieczony walutą i rezerwami (np. USDT)	Gotówka, depozyty i krótkoterminowy dług u wydawcy	Jakość aktywów, bank przechowujący środki, wiarygodność wydawcy
Zabezpieczony kryptoaktywami (np. DAI)	Kryptoaktywa zablokowane w inteligentnym kontrakcie	Spadek wartości zabezpieczenia, zależność od innych stablecoinów
Algorytmiczny	Zmiana podaży tokenów według reguł protokołu	Brak realnych aktywów, gdy wszyscy chcą wyjść naraz

Do tego dochodzi koncentracja rynku. Według ESRB we wrześniu 2025 r. dwa największe tokeny, wydawane przez spółki Tether i Circle, odpowiadały razem za 81% kapitalizacji wszystkich stablecoinów. ESRB podkreśla, że rynek zależy przez to od garstki podmiotów. Kłopoty jednej firmy mogą więc zachwiać całym segmentem.

Co pokazał upadek algorytmicznego stablecoina w 2022 roku?

TerraUSD to algorytmiczny stablecoin, którego upadek w maju 2022 r. pokazał słabość modelu bez rezerw. Według Banku Rezerwy Australii (RBA) każdy jego token można było zawsze wymienić na równowartość dolara w tokenach LUNA. Ten mechanizm miał przywracać kurs bez gotówki w skarbcu. Na początku maja TerraUSD stracił powiązanie z walutą amerykańską, a inwestorzy masowo wycofywali środki. Do grudnia 2022 r. jego wartość nie wróciła powyżej jednej dziesiątej poziomu odniesienia.

Wstrząs dotknął też tokeny z rezerwami. RBA odnotował, że Tether chwilowo stracił parytet i spadł o około 5%. Zaufanie do całej kategorii działało więc jak naczynia połączone.

Dlaczego stablecoin spółki Circle stracił parytet w 2023 roku?

USDC to stablecoin spółki Circle, który stracił parytet w marcu 2023 r. przez kłopoty banku, a nie samego tokena. Circle ujawniła 10 marca, że około 8% aktywów pokrycia trzyma w upadłym Silicon Valley Bank (SVB). Następnego dnia, jak podał Reuters, kurs USDC spadł ponad 10% poniżej poziomu odniesienia. Coinbase wstrzymał na weekend zamianę USDC na dolary, tłumacząc to wzmożoną aktywnością. ESRB podaje, że kurs 1:1 stracił wtedy także DAI, którego zabezpieczenie w ponad połowie stanowiły USDC i pokrewne instrumenty.

Sytuację odwróciła decyzja władz USA. 12 marca Departament Skarbu, Rezerwa Federalna i FDIC ogłosiły, że deponenci SVB odzyskają dostęp do wszystkich pieniędzy. Już 13 marca USDC wrócił w okolice kursu 1:1. Lekcja jest prosta: nawet pełne pokrycie nie chroni przed ryzykiem instytucji, w której leżą środki.

Kto naprawdę może żądać wykupu stablecoina?

Wykup stablecoina u spółki, która go wydała, zwykle nie przysługuje każdemu posiadaczowi na tych samych warunkach. Circle uzależnia wymianę USDC na gotówkę od posiadania tokenów na zarejestrowanym koncie i przestrzegania regulaminu. Tether obsługuje wykup tylko dla zweryfikowanych klientów, z wysokim progiem minimalnym i opłatą. W praktyce osoba prywatna sprzedaje więc token na giełdzie, po bieżącym kursie rynkowym. W kryzysie ten kurs może odbiegać od wartości nominalnej, nawet gdy zabezpieczenie jest w porządku.

Równie ważne jest to, czy rezerwy naprawdę istnieją. Amerykańska komisja CFTC ustaliła w październiku 2021 r., że Tether wbrew zapewnieniom miał pełne pokrycie w walucie tylko przez 27,6% dni w badanym okresie 2016–2018. W puli znalazły się między innymi niezabezpieczone należności i aktywa niebędące walutą. RBA zwracał uwagę, że raporty Tethera nie potwierdzały składu zabezpieczenia poza datami kwartalnymi. Atestacja na wybrany dzień to zatem mniej niż ciągła kontrola.

Czy wydawca może zamrozić Twoje stablecoiny?

Wydawca scentralizowanego stablecoina może zablokować adres i zamrozić przypisane do niego tokeny. Circle zastrzega, że blokuje adresy powiązane z nielegalną działalnością, tymczasowo lub trwale, a także wykonuje nakazy władz. W sierpniu 2022 r. zamroziła USDC na adresach Tornado Cash, serwisu objętego sankcjami Departamentu Skarbu USA. Tokeny otrzymane z zablokowanego adresu również mogą zostać zamrożone. BIS widzi w tym narzędzie przeciwdziałania praniu pieniędzy, ale dla posiadacza to dodatkowe ryzyko.

Jakie obowiązki nakłada MiCA na wydawców stablecoinów?

Obowiązki wydawców stablecoinów w MiCA zależą od tego, do której z dwóch grup należy token. Token będący e-pieniądzem, czyli EMT, ma utrzymywać stabilną wartość dzięki powiązaniu z jedną walutą urzędową. Token powiązany z aktywami, czyli ART, odnosi się do innej wartości, prawa albo ich koszyka, na przykład kilku walut. Przepisy o obu grupach stosuje się od 30 czerwca 2024 r., także do tokenów algorytmicznych odwołujących się do waluty lub aktywów. Najważniejsze wymogi wyglądają tak:

• emitent EMT musi mieć zezwolenie instytucji kredytowej lub instytucji pieniądza elektronicznego (art. 48);
• posiadacz EMT może żądać wykupu w każdym czasie, według wartości nominalnej i bez opłaty (art. 49);
• emitent EMT trzyma co najmniej 30% otrzymanych środków na odrębnych rachunkach w bankach (art. 54);
• emitent ART utrzymuje rezerwę prawnie oddzieloną od swojego majątku i zleca jej audyt co sześć miesięcy (art. 36);
• emitent publikuje białą księgę z opisem praw, warunków wykupu i ryzyk (art. 19 i 51);
• ani emitent, ani pośrednik, np. giełda, nie wypłacają odsetek od ART i EMT (art. 40 i 50).

Rozporządzenie nie usuwa jednak wszystkich ryzyk. Biała księga EMT musi ostrzegać, że token nie jest objęty gwarancją depozytów ani systemem rekompensat dla inwestorów. Żaden organ nadzoru jej nie zatwierdza, a za treść odpowiada sam emitent. W kryzysie plan naprawy może przewidywać opłatę za wykup, dzienny limit albo zawieszenie wykupu (art. 46 i 55).

ESRB wskazuje też ryzyko po stronie banków. MiCA każe trzymać dużą część środków w bankach z UE, potencjalnie powyżej progów gwarancji depozytów. Przypadek SVB pokazał, co się dzieje, gdy taki bank upada. Przepisy o rezerwach nie są więc tym samym co gwarancja zwrotu.

Dlaczego niektóre stablecoiny zniknęły z giełd w UE?

Niektóre stablecoiny zniknęły z europejskich giełd, bo ich emitenci nie mają zezwolenia w UE. ESMA, unijny nadzorca rynków, w komunikacie z 17 stycznia 2025 r. oczekiwała, że giełdy ograniczą zakup takich tokenów do końca stycznia. Tryb „tylko sprzedaż” mógł działać najpóźniej do końca marca 2025 r. Przechowywanie i przesyłanie tokenów miało pozostać możliwe, choć ESMA ostrzegała przed gorszymi warunkami transakcji.

Binance od 31 marca 2025 r. wycofał dla użytkowników z EOG dziewięć stablecoinów, w tym USDT i DAI. ESRB pisała w październiku 2025 r., że wydawca USDT nie dostosował się do MiCA, więc token nie jest dostępny na platformach z licencją UE. Głównym zamiennikiem stał się USDC, emitowany jednocześnie w UE i w USA. ESRB zauważa, że jego używalność opiera się na niepotwierdzonym założeniu, że obie wersje są prawnie wymienne. Status emitenta sprawdzisz w rejestrze MiCA, który prowadzi ESMA.

Od czego zależy ryzyko konkretnego stablecoina?

Ryzyko konkretnego stablecoina zależy od kilku pytań, na które warto odpowiedzieć przed zakupem. Kto go emituje i czy ma zezwolenie w UE? Z czego składa się zabezpieczenie, gdzie leży i kto je kontroluje? Czy możesz sam żądać wykupu, czy zostaje Ci tylko giełda? Odpowiedź na te pytania mówi o tokenie więcej niż jego dotychczas równy kurs. TerraUSD i USDC też miały równy kurs tuż przed swoimi kryzysami.